Una apuesta arriesgada y fallida sacrificó la liquidez nacional

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Una apuesta arriesgada y fallida sacrificó la liquidez nacional

Luis Fierro Carrión *
Junio 4, 2020 - 05:00

En agosto de 2018, el gobierno de Ecuador efectuó una operación de crédito con Goldman Sachs International, por $ 500 millones; la operación fue garantizada con bonos por un valor de $1.201 millones. En octubre, el ministro de Finanzas, Richard Martínez, hizo otro “acuerdo de recompra” o “repo” por el mismo monto, con Credit Suisse, e igualmente con una garantía de bonos con un valor nominal de unos $1.200 millones. Dos apuestas arriesgadas y fallidas.

Ya en agosto 2018, Revista GESTIÓN publicó un artículo titulado “Alto riesgo en el nuevo financiamiento de Ecuador con Goldman Sachs por $ 500 millones” (https://bit.ly/3coGHte), en el cual destacaba que “se trata de un riesgo extremadamente elevado para el país en la situación de escasez de recursos presente y futura, con el alto nivel de endeudamiento que enfrenta –de un 60% del PIB o más-, extender un colateral de 2,4 veces el valor del crédito, teniendo previstos vencimientos elevados de capital por otros bonos contratados en años anteriores.”

Un colateral de 2,4 veces el monto prestado era, sin duda, exagerado, y muy arriesgado.

Pero, aun así, en aquel entonces no se podía prever que el valor de los bonos en el mercado secundario podría caer a menos de 40% del valor nominal, lo cual gatillaría una “llamada de margen” (margin call) para mantener el valor real de las garantías.

Pero aquello fue exactamente lo que ocurrió luego del paro indígena de octubre 2019, cuando los bonos 2022, 2023 y 2026 cayeron por debajo de 40%, y posteriormente, como efecto de la pandemia de COVID-19 y el colapso del precio del petróleo en el mercado internacional, bajarían incluso a menos del 30 % del valor nominal.

Esto llevó a que el gobierno pague un total de $ 762,9 millones para compensar la caída del valor del colateral entre noviembre y marzo, con el grueso de $ 506 millones pagado en marzo, en medio de la pandemia. Adicionalmente, se había amortizado $ 220 millones (no está claro cuándo), por lo cual para cerrar las dos operaciones de “repo” en abril, el gobierno indicó que tuvo que pagar $ 35,9 millones adicionales.

En el boletín del Ministerio de Finanzas aparece en abril una amortización de la deuda con bancos por $ 865 millones, más $ 71,2 millones pagados en “interés y comisiones”.  Según la explicación del ministerio, solo se pagó $ 35,9 millones en efectivo, y el resto correspondía a los pagos previos por “llamadas de margen” de $ 762,9 millones.  No está claro si se amortizaron otras deudas bancarias en el mes.

La justificación para las operaciones de 2018 era conseguir una tasa de interés anual de 6,5%, más baja de la que prevalecía en el mercado financiero en ese momento para el Ecuador, cercana al 10%. Sin embargo, no está claro cuánto se terminó pagando en intereses, comisiones y penalidades por las “llamadas de margen” y el pago anticipado de las operaciones. Es probable que haya sido más que 6% anual en los menos de dos años que estuvieron vigentes.

El problema de fondo es la escasa transparencia que persiste en el Ministerio de Economía y Finanzas con respecto a la deuda externa y a estas otras operaciones financieras, lo cual es herencia del gobierno de Rafael Correa, pero se ha mantenido en el actual. El pago de las dos operaciones fue primero reportado por el Observatorio de la Dolarización y luego recogido por el servicio informativo Bloomberg, antes de que el ministerio informase sobre lo ocurrido.

Un potencial riesgo es que el pago de la totalidad del capital de estas dos operaciones pudiese tener un efecto adverso sobre la renegociación de los bonos pendientes de pago (al inferirse un trato desigual a acreedores privados).

En abril se solicitó el consentimiento de los tenedores de bonos para suspender el pago de intereses por cuatro meses, para poder renegociar en ese periodo los términos de los bonos: monto (posible reducción de una parte del capital), tasa de interés, plazo, período de gracia, etc.  Se buscaría un período de gracia (sin pagar capital ni intereses); posiblemente una extensión del plazo (especialmente de los que vencen en 2022, 2023 y 2026); y de ser posible una reducción de las tasas de interés (que rondan, en promedio, el 10 % anual). Se tomaría como base la renegociación de la deuda de Argentina con acreedores privados, si bien todavía no ha alcanzado un acuerdo.

En una teleconferencia, el 29 de mayo, Martínez mencionó que también se piensa cancelar otra operación financiera con Goldman Sachs por $ 500 millones en septiembre; esta operación estaría garantizada, en cambio, con oro de la reserva (según el Observatorio de la Dolarización el monto sería de $ 515 millones).

Lo cierto es que el gobierno hizo dos operaciones muy riesgosas, con el agravante de que tuvieron que adelantar el pago justamente en los momentos más precarios por la pandemia y la cuarentena; a diferencia de otros bonos contingentes basados, por ejemplo, en el crecimiento del PIB o en que ocurran desastres naturales, este estaba diseñado para tener que pagar justamente en momentos en que el riesgo país del Ecuador se disparase.

RELACIÓN CON EL FMI: PRÉSTAMO DE EMERGENCIA Y SUSPENSIÓN DEL EFF

El 28 de mayo se publicaron los documentos relativos a la aprobación del Instrumento de Financiamiento Rápido por $ 643 millones por parte del Fondo Monetario Internacional (FMI).  Lo curioso es que la aprobación de dicho préstamo de emergencia ocurrió el 2 de mayo, pero recién se divulgaron los documentos el 28 de mayo.

Esto fue quizás porque en el informe se mencionaba, justamente, el pago de las “llamadas de margen” por las dos operaciones de “repo” con Goldman Sachs y Credit Suisse, y el gobierno prefirió no divulgarlo en aquel momento.  Se señala que la reserva internacional cayó en cerca de $ 1,5 mil millones hasta fines de marzo, “una reducción que en parte se debió al pago de llamadas de margen en las transacciones con algunos bancos privados… y el servicio de la deuda externa pública”.  Las reservas internacionales netas terminaron en un monto negativo de - $ 3,1 mil millones a fines de marzo.

El informe también estima una contracción del PIB en 6,7% en 2020, y una brecha de financiamiento de 8,4% del PIB en 2020 y 7,6% en 2021. En 2019 hubo un crecimiento de 0,1%, superior a la contracción prevista de 0,5%. No se espera volver al nivel del PIB de 2019 hasta el 2023.

El informe menciona una reducción de $ 1.000 millones (2,3 % del total) de los depósitos del sistema financiero privado a fines de marzo. No obstante, indica que el sistema financiero está bien capitalizado y cuenta con reservas adecuadas para incobrables. Si bien señala que los bancos sistémicos son relativamente más resilientes, los bancos más pequeños y cooperativas de crédito están “comparativamente más débiles, especialmente en términos de calidad de activos y rendimiento, y expuestos a un shock debido a un portafolio de créditos concentrado en préstamos a consumidores y microfinanzas”.

Estima un aumento del déficit fiscal en 6% del PIB, con una caída de los ingresos petroleros y los ingresos tributarios, así como gastos adicionales por salud, protección social y seguridad social.

La deuda pública aumentaría a 69% del PIB en 2022, y se mantendría en ese porcentaje al menos hasta 2024 (no se toma en cuenta una posible reducción del monto como producto de la renegociación).

El documento también cancela el programa existente de la Facilidad de Financiamiento Extendida (EFF), que fue aprobado en marzo 2019, ante la previsión de que se negocie otro (también, teóricamente, antes de agosto, según los términos de la solicitud de consentimiento a los tenedores de bonos para postergar el pago de intereses).

Entre los riesgos a nivel internacional que menciona el informe del FMI:

  • Que el precio internacional del petróleo se mantenga bajo.
  • Que la pandemia de COVID-19 continúe o se agrave.
  • Que la economía mundial sufra una contracción, que afecte a la demanda de los productos de exportación.
  • Que aumente el proteccionismo en el comercio internacional.
  • Una reducción de los flujos financieros internacionales (lo cual no afectaría tanto a Ecuador, dado que en la práctica no tiene acceso a este mercado).

En cuanto a los riesgos domésticos, aparte de la continuación o agravamiento de la pandemia, se mencionan los siguientes:

  • Una caída mas pronunciada de los ingresos tributarios.
  • Gastos de salud mayores a los previstos.
  • “Descontento social que cause trastornos económicos y errores de políticas”.
  • “Falta de cohesión política en la búsqueda de las tan necesarias reformas y políticas estructurales para apoyar a la población en crisis y restaurar la estabilidad macroeconómica”.
  • “Intensificación de las vulnerabilidades del sector financiero”.

Añade que “el fracaso en alcanzar un acuerdo consistente con la sostenibilidad de la deuda con los acreedores hasta mediados de agosto (cuando expira la suspensión del servicio de la deuda con los acreedores externos del sector privado)”, así como la falta de una adecuada contribución por parte de los acreedores bilaterales dejarían al país en condiciones muy vulnerables por un largo período de tiempo “incluyendo durante el período venidero de elecciones presidenciales”.

Una “operación de deuda sustancial” se requiere para atender las brechas de financiamiento, grandes y persistentes, en el mediano plazo; pero, añade el Fondo, también se requerirá una consolidación fiscal sustantiva (de al menos 6% del PIB).   

(*) Economista de la PUCE, posgrados de la Universidad de Oregón y la Universidad de Texas en Austin. Fue funcionario del BID de 1997 a 2013, y Representante del Ecuador ante el FMI en 2006. Asesor en temas de financiamiento climático y para el desarrollo. Opiniones personales.

 

 

 

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